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国债卖给谁?“财政赤字货币化”讨论炸锅,现有货币政策失灵了吗
2020-05-21 09:37 来源:中国新闻网 浏览:70
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 最终的贷款人,最终的买单人

风起于青萍之末,浪成于微澜之间。疫情冲击之下,国债扩容、赤字率提升,势在必行,大把国债卖给谁?

卖给央行!中国财政科学研究院院长刘尚希近日提出“财政赤字货币化”。核心内容是,中国人民银行在一级市场,以零利率直接购买国债。具体而言,抗疫特别国债的预算规模可以考虑达到5万亿元,分次发行,由央行零利率直接买入

话音未落,立即炸了锅。央行原副行长吴晓灵、中国人民大学副校长刘元春、北京大学国家发展研究院院长姚洋等纷纷反对。

双方各执一词,互不相让。纷纷攘攘之中,争论的焦点主要包括:

财政赤字货币化,会否影响央行独立性、会否引发通胀;

现行国债发行机制、货币政策是否有效;

财政赤字货币化如何突破法律制约。

刘尚希4月27日提出“财政赤字货币化”至今,财政、金融界的专家学者已经争辩了20多天。

国债应该卖给谁?

全国两会召开在即,赤字率、抗疫特别国债、地方政府专项债、减税降费等对冲疫情影响的积极财政政策核心数据,获得全国人大审议批准后,就要付诸实施。

积极的财政政策实施多年,其中的核心选项当属减税降费。刘尚希说,减税降费不能“永远在路上”,不能不停地减下去,必须考虑财政的承受能力。1-4月,全国财政收入同比下降14.5%。其中,税收收入下降16.7%。疫情冲击下,半数以上省份的地方财政收入下降幅度超过10%,同时又有大量刚性支出。只能通过发债弥补。

国债卖给谁?刘尚希说,央行在一级市场,以零利率直接购买。这比向市场直接发行5万亿元国债,或未来征收5万亿元的税收更有利。

反对者坚持,应当继续面向市场发行国债。姚洋认为,目前国债利率在3%以上,老百姓和银行机构是有意愿买的。国债能发得出,没有必要让央行直接到一级市场购买国债,直接通过财政部发行国债即可。

刘尚希说,面向市场发债,会产生挤出效应。政府用的钱多了,市场主体包括银行的可贷资金就相应减少。政府大规模发行国债,还会拉动市场利率上升。但对企业来说,现在急需降低融资成本、降低实际贷款利率。

警惕通膨还是通缩?

新中国成立后的很长一段时间里,财政、货币不分家,国家奉行财政政策与货币政策不加区分的调控政策。为此,我们付出了惨痛教训。

上世纪80年代至90年代中期,财政可向中国人民银行借款透支。不受限制的政府财政透支,导致中国人民银行经常被动增发货币,直接导致物价上涨。1994年全国零售物价上涨了21.7%。

反对者担心,财政赤字货币化会让央行沦为财政的提款机。央行直接印钞偿还债务,引发通胀恶果。极端者还搬出了民国恶性通胀的历史教训。

但刘尚希说,2008年国际金融危机之后,日本等发达国家实施超级量化宽松政策, 没有引起通胀,反而担忧通缩。货币数量的增加,没有直接导致通胀。以货币数量论作为政策制定的理论基础,以货币数量的多少去衡量流动性是否充裕,容易导致政策判断失误。

刘尚希坚信,宏观环境越是高度不确定,经济越是通缩,传统货币政策的空间就越小。这也是国外货币政策为什么突破传统另辟蹊径的原因。近年来我国生猪带动CPI上行,是供给问题,不是货币问题。4月份PPI,环比下降1.3%,同比下降3.1%,降幅比上月扩大。这在一定程度上,也反映了这一点。

现有货币政策失灵?

刘尚希认为,传统货币政策的空间快没了,将遭遇天花板。4月末,M2增长11.1%;4月社会融资规模增量为3.09万亿元,比上年同期多1.42万亿元,流动性也很充裕。但这只是表面现象。

自2018年以来,央行基础货币被动收缩,迫使央行降准来扩大货币乘数,扩大商业银行可贷资金。但降准的空间还有多大?准备金率必须保持一定水平,才能避免系统性风险。世界平均水平大概是13%。我国的现实是:法定和超额之和的准备金率大概是14%。

一季度我国GDP下降6.8%,各行业大都下降,但金融业增加值却增长了6%。这如何解释金融服务实体经济?实体经济融资成本降低还是提高了?金融业一枝独秀,只能说明金融交易在增长,但实体交易在萎缩。刘尚希认为,这意味着货币供应增加了,但扩大的只是金融交易。

但中国人民大学副校长刘元春认为,货币政策工具没有失灵,效果依然很好,中国也没有像欧美发达国家出现强劲的流动性偏好陷阱,货币政策的空间依然很大。此外,不到60%的债务率、不到3%的赤字率,也让中国拥有足够的财政政策空间。

央行原副行长、清华大学五道口金融学院理事长吴晓灵说,银行贷款的能力和意愿均在,传导机制一直顺畅。2007年至2017年中国人民银行资产负债表增长115%,带动信用扩张413%,M2增长319%。这说明传统的货币银行学理论并未过时。

刘尚希明确表示反对。我国的货币政策传导机制,对大企业是畅通的,对国企是畅通的,但对几千万小微企业和个体经营者来说是不畅通的。这个问题已经讨论了好多年,一直没有得到有效解决。奇怪的是,自从提出“财政赤字货币化”后,反对者坚称“货币政策传导机制顺畅”。

“不到一个月,就发生了这么大的变化?”

历史经验失灵?

作为反对者,中国银行原行长李礼辉搬出了历史经验。他说,近20年,我国的财政货币政策实践总体来看是成功的,我们并未采取财政赤字货币化的政策,仍能妥善应对国际金融危机的冲击,有效控制住通货膨胀的幅度,并且有效控制住通货紧缩的周期,实现经济的持续发展。

一言以蔽之:现行财政、货币政策无需伤筋动骨,作出根本性改变。

但刘尚希并不认同。他说,我们受到的疫情冲击,不是一场“小病”。我们要对国家长期发展的基本面充满信心,但光喊信心、不采取举措就是空谈。我们应该及时采取与“大变局”“大冲击”相匹配的大规模政策举措、全面深化改革,不能按照老的政策框架、按照原有的政策路径思考问题。

疫情之下,受到冲击最大的是中小微企业、个体经营者和低收入阶层。在这样的巨大冲击下,需要向社会公平倾斜。刘尚希相信,无论财政政策还是货币政策,要唱独角戏都难完成“六保”。2015年以来小微企业贷款余额占比下降,证明没有财政政策的协同,单靠货币政策无法真正帮助几千万小微企业和个体经营者。

部门利益之争?

反对者担心,财政赤字货币化的口子一开,以往通过各项改革对国有企业、地方政府建立起的约束机制,立即化为乌有,对市场经济体制的冲击贻害无穷。

除了隐忧,财政赤字货币化还直接挑战现行法律。

《中国人民银行法》明确规定,“中国人民银行不得对政府财政透支,不得直接认购、包销国债和其他政府债券。”

倘若实施财政赤字货币化,就要修改法律。李礼辉强调,修改法律,必须慎之又慎,严上加严,切不可因一时之急而转变长远之计。改革开放以来,中国的根本性进步是建立了市场经济体制,市场经济体制恰恰就是货币数量论设定的前提。

任何法律都要与时俱进。刘尚希说,若以是否违法来判断学术命题和对策建议的正当性与合理性,那许多改革也就不要讨论了。

上个世纪80年代,我国进行了一场财政赤字是否有害的争论。“赤字有害论”是当时大多数人的观点,认为财政必须平衡,不能搞财政赤字。现在来看,赤字有害还是无害?赤字并不意味着无度,凡事都是有度的。

“财政赤字货币化”也不是“无度”的,必须通过全国人大审查批准才能实施,不是财政部门想怎样就怎样。

刘尚希说,国家利益面前,没有部门利益。央行的独立性还是要看国家的整体需要,央行并非“国中之国”。我国的央行表面上看是国务院的一个行政机构,实际是在国家预算体系之外,自己赚钱自己花,更像是一个央企。就此而言,我国央行的独立性其实很强。

央行是最终的贷款人,财政是最终的买单人。

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